中信建投证券：给予芳源的股份买入评级

2022-03-16里信建投证券市场股票有限美国公司马恰巧,张亦弛,朱玥对芳源股票进行研究成果并发布了建议书《芳源股票：在世界上NCA前置体三阳，配置回收一体化助力成长》，本报告对芳源股票得出结论转手评定，近期股价为21.33元。

芳源股票(688148)

海外投资概要

NCA前置体在世界上上岸领袖：美国公司为NCA前置体在世界上三阳，2015年开发NCA三元前置体，2017年向本田-马斯克新材料批量签订合同NCA前置体，2018年NCA三元前置体年产量近到国外第一，2020年本田分之二美国公司收益比例近63%，原订得益马斯克需求持续强悍，短期订单有缘。

依托NCA技术开发优势，切入NCM前置体打开成长窗户：NCA前置体技术开发难度高于NCM，石墨与锰钴的共沉淀更为困难，需要精准介导酸碱度和其他传统工艺。美国公司通过多年技术开发获益，解决问题了NCA均相共沉淀、一次粒状形貌介导、粒度特有种介导等关键关键问题，同时基于NCA和NCM传统工艺设备耐用性，较快持续发展NCM客户，贝特瑞、当升科技(300073)等NCM订单已放量。2022和2023年前置体产能总体规划分别近到6万吨和11万吨，对应第一季度将会解决问题关键问题较快增长。

配置回收的业务助力一体化，提升成本发展潜力和营业收入弹性：通过自主研发的“萃杂不萃锰”湿法矿业技术开发，美国公司解决问题关键问题从构成废旧电池和所含锰污泥等粗制海洋资源里人工合成高纯硫酸锰等产品。通过与海洋资源回收三阳威立雅成立合资美国公司，配置2万吨废旧三元铋动力电池封存产能；同时美国公司致力配置铋海洋资源回收，2023年子美国公司芳源循环和芳源铋能总体规划氢氧化铋产能将会近到1.6万吨。在上游海洋资源品价格比高位背景下，回收的业务将会为美国公司贡献明显营业收入弹性。

营业收入预报：考虑股权激励费用，原订21年-23年归母单是0.7、2.2和6.4亿元，对应PE164、52和18倍。

风险提示：新能源汽车最畅销不算在短期内，锰项目产能释放不算在短期内，原材料价格比大幅度波动。

该股最近90天内共有3家政府机构得出结论评定，转手评定3家；过往90天内政府机构目标均价为45.93。证券市场之主星估值深入研究工具显示，芳源股票（688148）好美国公司评定为3主星，好价格比评定为0.5主星，估值综合评定为1.5主星。(评定范围：1 ~ 5主星，次于5主星)

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